资本市场新“国九条”发布后，有望在中长期改善A股微观流动性。进入5月，随着业绩披露期结束，风险偏好修复，市场或重新开始寻找弹性更大的方向，基于产业趋势的主题赛道投资有望重新活跃，此前受压制的成长风格可能重回占优。经济预期改善下，外资回流有望改善A股资金供需结构，叠加公募基金持股集中度回升，或有利于大盘风格表现。但考虑到业绩真空期融资资金可能回流，大小盘风格将取决于外资和融资资金的流入力度，若后者成为主力增量也可能带动小盘风格修复。
⚑ 风格展望：展望5月市场风格，新“国九条”发布后，股票市场微观流动性需求受限供给增加，微观流动性有望迎来中长期改善。在亚洲货币整体贬值的背景下，人民币和港币资产成为亚洲范围内具有避险属性的资产。近期中美双方官方往来保持，对于中美关系的担忧有所缓和，近期海外投资机构也纷纷看多中国资产，外资回流有望改善A股资金供需结构。公募基金持股集中度回升，偏机构型增量资金净流入阶段大盘成长风格往往相对占优。风格层面，5月随着业绩披露期结束，市场进入业绩真空期，业绩担忧对市场风险偏好的压制逐渐消退，市场重新开始寻找弹性更大的方向，此前受压制的成长风格可能重回占优，大小盘则取决于外资和融资资金的流入力度。
⚑ 4月复盘：4月全球主要交易美国通胀顽固，降息预期再度延后。大类资产上，全球股市涨跌不一，港股＞A股＞美欧，外汇市场美元指数再度走高，非美货币走弱，人民币汇率保持坚挺。大宗商品方面，供需格局紧张推动金属价格快速上涨，美国再通胀的持续升温进一步加强这一趋势。债市方面，顽固的通胀及超预期的非农就业延后降息预期，美债再度走高，中债利率窄幅震荡，中美利差走扩。A股4月震荡上行，小盘价值占优。
⚑ 流动性与资金供需：流动性方面，由于4月政府债券发行量不大、逆回购到期量较小等因素，市场流动性整体较为充裕，符合季节性规律，各品种资金利率平稳运行，资金分层现象缓解。美国通胀“粘性”以及超预期的非农就业使得降息预期再度延后，美元指数及美债利率再度走高。股市资金供需方面，4月股票市场可跟踪资金供需均有所收窄，资金供需紧平衡。资金供给端，新发基金规模有所回落但仍然贡献主力增量资金；ETF小幅净流入，贡献部分增量资金；陆股通边际转为大幅净流入；融资资金由大幅净流入转为净流出。资金需求端，重要股东由此前净减持转为净增持；IPO与再融资规模再度回落。4月的主力增量资金方面，公募基金贡献主力增量资金，同时ETF、北上资金均有不同程度净流入。
⚑ 市场情绪与资金偏好：1）4月万得全A股权风险溢价继续回落，当前仍处于历史较高水平，显示A股中长期配置价值凸显。2）4月主要宽基指数成交额占比历史分位数均有不同程度上升且换手率增加。从一级行业来看，4月交易热度明显提升的行业主要集中在三大方向：1）红利板块，以石油石化、交通运输、公用事业、银行等为代表。2）上游资源板块，如有色金属等。3）汽车家电等“出海”方向。
⚑ 风险提示：经济数据不及预期，海外政策超预期收紧。
4月12日，继2004年、2014年两个“国九条”之后，时隔10年，国务院再次出台的资本市场指导性文件，即《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》。与以往更加聚焦“融资端”不同，本次“国九条”以投资者为中心，资本市场的投资属性进一步被强调。资金需求端，IPO发行及重要股东减持收紧，资金总需求进一步受限。资金供给端，强化上市公司分红和回购，便利中长期机构型资金入市。A股上市公司整体分红比例有望大幅提高，股票回购也可能会在未来成为增量资金的重要来源，偏机构型增量资金有望增加，新一轮“国九条”有望进一步改善资金供需。
从历史上来看，股票市场微观流动性的变化对A股成长与价值风格的相对表现影响显著。在微观流动性的底部，成长与价值风格可能会从之前的强势风格转向阶段性成长与价值均衡，然后随着资金面改善趋势进一步确认，则会带来成长风格的回归。新“国九条”发布后，股票市场微观流动性需求受限供给增加，微观流动性有望迎来中长期改善，成长风格有望继续占优。
3月以来，由于美国宽松预期进一步落空，加上美债供给大幅增加，美债收益率重新回到加速上行的趋势，吸引全球其他国家资金回流美元，美元指数走强。其中，日元，泰铢贬值幅度较大，而人民币和港币在这一轮美元走强过程中，均保持了相对稳健。在亚洲货币整体贬值的背景下，人民币和港币资产成为亚洲范围内具有避险属性的资产。
近期中美双方官方往来保持，对于中美关系的担忧有所缓和，近期海外投资机构也纷纷看多中国资产，外资机构回补中国的声音和动作明显增多。美、日、印等主要市场的估值都处于高位而中国资产当下是估值洼地。此外，外资对中国经济的前景预期也在改善，瑞银分析师开始转向看多中国房地产。“增量资金属性与风格定价权是中期风格形成的关键原因”，北上资金和公募基金等偏机构型增量资金净流入阶段大盘风格相对占优，若5月外资持续净流入，大盘风格有望相对占优。
主动偏股公募基金的持股集中度触底回升。2024Q1前20大重仓股、前50大重仓股和前100大重仓股的持股市值占比分别为29.20%、41.95%、55.32%；分别较前期变化2.54%、2.97%、3.36%，前20、50、100大重仓股占比均大幅回升。
从主动偏股公募基金对主要指数的持仓占比来看，沪深300与中证红利占比回升，中证1000和中证2000占比回落。2024Q1主动偏股公募基金持仓中，沪深300成分股占比60.76%，较前期上升2.53%；中证红利成分股占比5.51%，较前期上升0.79%；中证1000和中证2000占比分别下降1.62%和0.41%。
展望5月市场风格，资本市场新“国九条”发布后，有望在中长期改善A股微观流动性。随着业绩披露期结束，风险偏好修复，市场或重新开始寻找弹性更大的方向，基于产业趋势的主题赛道投资有望重新活跃，此前受压制的成长风格可能重回占优。经济预期改善下，外资回流有望改善A股资金供需结构，叠加公募基金持股集中度回升，或有利于大盘风格表现。但考虑到业绩真空期融资资金可能回流，大小盘风格将取决于外资和融资资金的流入力度，若后者成为主力增量也可能带动小盘风格修复。
股票市场：全球股市涨跌不一，港股＞A股＞美欧。美国方面，通胀数据依旧顽固，并且非农就业数据走强，受联储鹰派表述影响，美股三大指数均有不同程度下跌。A股方面，月初市场避险情绪上升，波动较大，月底业绩披露临近尾声，公募基金一季报披露资金高低切，日元贬值人民币相对坚挺交易型外资边际大幅回流，市场反弹回升。港股方面，人民币及港币汇率相对稳定，并且近期中美来往密切使得市场对中美关系担忧有所缓和，港股快速上涨，恒生科技单周上涨13%。
外汇：美元指数走强，非美货币普遍走弱，人民币汇率相对坚挺。美国通胀持续超预期，非农数据强劲，叠加美联储鹰派表述，市场对于美联储的降息时点预期持续后移，降息次数从年初的6次降为1次。在此背景下美元指数走强，非美元货币普遍走弱，人民币汇率相对坚挺，对美元小幅贬值，但CFETS人民币汇率指数上涨，人民币对一篮子货币在保持稳定的基础上还有一定的升值。
大宗商品：金属价格大幅上涨。从供给侧看，地缘政治、中国减产以及禁止俄罗斯金属交易共同作用，使得本就紧张的供给进一步收缩。从需求侧看，全球制造业PMI重返扩张区间，全球工业在经历三年冲击后底部修复，对大宗商品需求续期改善。从金融属性看，美国再通胀的预期持续升温，美国国债超发导致美元内在价值持续贬值，大宗商品等抗通胀资产交易热度提升。
债市：美债利率持续上行，中债利率窄幅震荡，中美利差走扩。美国3月强劲的就业与超预期的通胀延后了市场对美联储年内降息的预期，美债利率快速上行。中债方面，10年期国债利率小幅震荡，中美利差走扩。
4月以来A股走势震荡上行，其市场表现可以分为以下几个阶段：
第一阶段（4/1-4/12）：市场震荡下行，红利风格占优。一方面A股进入年报和一季报披露期，压制市场风险偏好，市场更加关注业绩，尤其前期备受欢迎的主题和赛道的业绩兑现度。为了规避业绩低于预期带来的风险，部分投资者选择暂时回避并继续观望。另一方面3月份CPI与PPI的季节性回落显示物价修复仍需时间，市场承压。
第二阶段（4/15-4/19）：国九条推出，市场震荡筑底。国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，本次十年一度的“国九条”再次推出，更加着重于以投资者为中心，肯定了资本市场的投资、财富管理属性。但部分投资者对“小票风险”过度反应，市场波动性阶段性放大。
第三阶段（4/22-4/26）：市场风偏改善，北向资金大幅净流出。国内方面，业绩披露接近尾声，市场风险偏好改善。国外方面，美国GDP低于预期而通胀超预期，叠加美国PMI低于预期，美元指数震荡回落。印度、日本等部分此前强势市场开始走弱，港股及A股估值相对低，北向资金大幅净流入。
进入5月后，影响A股市场的关键数据和会议时间点如下所示。海外方面，美联储5月议息会议召开将公布利率决议，5月上旬的美国就业数据和通胀数据可能影响市场对美联储后续降息路径预期。国内方面，5月14日和17日公布的经济数据或将影响市场对国内经济与政策预期。
▶ 国内流动性：资金利率低位波动，市场流动性相对宽松
国内流动性来看，截至2023年4月26日，4月逆回购净回笼8380亿元；MLF平价缩量续作净回笼700亿元，两者合计净回笼9080亿元。4月以来，由于政府债券发行量不大、逆回购到期量较小等因素，市场流动性整体较为充裕，基本符合季节性规律，各品种资金利率平稳运行，4月R007与DR007基本持续处于7天逆回购利率附近低位波动。同时，DR007与R007利差整体收窄，资金分层现象缓解。
▶ 外部流动性：美联储降息预期继续降温，美元指数及美债利率再度反弹
通胀方面，美国3月PCE高于市场预期，核心PCE走高压制降息预期。美国3月PCE物价指数同比增速为2.7%，超出预期的2.6%，前值为2.5%。环比增速为0.3%，符合预期并持平前值。剔除食物和能源后的3月核心PCE物价指数同比增速为2.82%，预期2.7%，前值修正值为2.8%。
经济方面，美国一季度GDP超预期放缓，经济“滞胀”担忧再起。美国商务部4月25日公布的初读数据显示，美国第一季度实际国内生产总值（GDP）按年率计算增长1.6%，预期值2.5%，增幅较去年四季度显著收窄，同时去年第四季度终值则从3.4%上调为3.9%。此外实际个人消费支出初值环比上升2.5%，预期3.0%，去年四季度终值3.3%。
3月会议纪要显示美联储担忧降通胀进程停滞，通胀数据延后降息时点。4月11日美联储公布的3月议息会议纪要显示，几乎所有与会者都认为，在今年某个时候转向限制性较小的政策立场是合适的，对进一步缩表采取“谨慎”态度是恰当的。会议纪要还强调，官员们不愿降息，除非他们有更多的证据表明通胀率已稳稳走在2%的道路上，他们认为2%的通胀率是健康经济的最佳点位。美联储官员担心通胀进展可能已经停滞，需要更长时间的紧缩货币政策来遏制物价上涨的步伐。且在PCE物价指数超预期后降息时点进一步延后，降息次数从年初的6次降为当前的1次，且市场首次交易12月开始降息。
4月股票市场可跟踪资金供需均有所收窄，资金供需紧平衡。资金供给端，新发基金规模有所回落但仍然贡献主力增量资金；ETF小幅净流入，贡献部分增量资金；陆股通边际转为大幅净流入；融资资金由大幅净流入转为净流出。资金需求端，重要股东由此前净减持转为净增持；IPO与再融资规模再度回落。4月的主力增量资金方面，公募基金贡献主力增量资金，同时ETF、北上资金均有不同程度净流入。
在当前A股市场增量资金有限的环境下，北上资金的流入流出仍然是A股重要的边际变量，这就导致北上资金的流动对A股及其风格、行业的表现具有较明显的影响。截至2024年4月26日，4月北上资金净买入规模最高的行业包括有色金属、银行、医药生物、非银金融、食品饮料等，净卖出规模较高的行业包括传媒、商贸零售、计算机、家用电器等。根据托管机构进一步拆分，临近4月底托管于外资券商的北上资金边际大幅净流入。
4月偏股类公募基金发行规模再次回落，4月主动与被动偏股基金发行份额112亿份，较3月315亿份有所回落。2024年3月，股票型公募基金份额较前一个月末减少130份，混合型基金份额减少294亿份，二者合计减少423亿份。考虑到当月新成立份额后，估算3月偏股类老基金净赎回764亿份，净赎回比例为1.23%，净赎回规模较前期扩大。4月ETF由前期净赎回转为净申购，截至2024年4月26日，4月股票型ETF获净申购93亿份，对应净流入48亿元。
结构上，4月净申购较多的宽基指数ETF主要为沪深300ETF、科创50ETF。另外，净申购份额居前的主要包括医疗ETF、红利低波ETF、养殖ETF；中证A50、银行、非银金融等ETF明显赎回。
私募排排网数据显示，截至2024年4月19日，股票私募基金仓位指数为78.83%，连续三周环比上涨，显示随着市场情绪的回暖，股票私募不断加仓积极布局二季度行情。
截至2024年4月25日，融资余额1.48万亿元，当月融资净流出145亿元，融资余额占A股流通市值的比例为2.27%，处于2016年以来的47.77%分位，较前期下降。4月市场以横盘震荡为主，融资资金由3月大幅净流入转为小幅净流出，融资余额小幅回落。
4月重要股东增持82亿元，减持72亿元，净增持10亿元，由前期的净减持转为净增持。2024年5月解禁规模为2823亿元，解禁规模较4月小幅下降，不同板块解禁规模来看，主板1486亿元、创业板385亿元、科创板910亿元、北证42亿元。考虑到5月解禁规模小幅下降和监管政策收紧，未来重要股东二级市场有望转为净增持。
以发行日期为参考，4月仅2家公司IPO，合计募资规模8亿元，较前值65亿元大幅回落；定增发行募资规模176亿元，较前期254亿元有所回落。随着IPO发行监管政策收紧，未来IPO发行规模仍将保持低位。
流动性方面，由于4月政府债券发行量不大、逆回购到期量较小等因素，市场流动性整体较为充裕，符合季节性规律，各品种资金利率平稳运行，资金分层现象缓解。美国通胀“粘性”以及超预期的非农就业使得降息预期再度延后，美元指数及美债利率再度走高。股市资金供需方面，4月股票市场可跟踪资金供需均有所收窄，资金供需紧平衡。资金供给端，新发基金规模有所回落但仍然贡献主力增量资金；ETF小幅净流入，贡献部分增量资金；陆股通边际转为大幅净流入；融资资金由大幅净流入转为净流出。资金需求端，重要股东由此前净减持转为净增持；IPO与再融资规模再度回落。4月的主力增量资金方面，公募基金贡献主力增量资金，同时ETF、北上资金均有不同程度净流入。
4月股权风险溢价继续回落，当前仍处于历史较高水平。以万得全A风险溢价衡量，4月以来市场横盘震荡，投资者风险偏好小幅改善，股权风险溢价再度回落但总体仍处于历史较高水平，A股中长期配置价值凸显。
4月主要宽基指数成交额占比和换手率历史分位数均有不同程度上升。目前来看，大盘成长、中证1000、中证500的估值和交易集中度仍处于历史相对低位，大盘价值、科创50交易集中度上升到历史较高位置。
从一级行业来看，4月交易热度明显提升的行业主要集中在三大方向：1）红利板块，以石油石化、交通运输、公用事业、银行等为代表。2）上游资源板块，如有色金属等。3）汽车家电等“出海”方向。
资金的行业流向与交易热度提升的行业比较一致。4月各类资金合计净买入规模居前的行业包括有色金属、银行、国防军工、基础化工等行业；其中北上资金重点加仓有色金属、银行、医药生物等行业。
《资金需求低位回升，聚焦绩优白马龙头——A股流动性与风格跟踪月报（202404）》
《市场情绪持续修复，龙头风格有望回归——A股流动性与风格跟踪月报（202403）》
《节前大盘价值延续，节后成长修复可期——A股流动性与风格跟踪月报（202401）》
《融资资金回流在望，成长风格将接力——A股流动性与风格跟踪月报（2023年8月）》
《加息扰动影响有限，存量博弈看外资 ——A股流动性与风格跟踪月报（2023年7月）》
本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。
本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。
招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。
本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。
本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。
本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。
本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。
本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
发表于 2024-5-1 08:16
置顶卡
变色卡
千斤顶