三未信安，商用密码产品领先企业

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功能介绍

一、核心看点：

（1）公司的密码板卡、密码整机产品性能达到国内领先水平。 三未信安的SJK1926 PCI-E密码卡是国内第一次达到安全三级的产品。

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（2）公司可为客户提供基于信创产品全方位的国产密码解决方案。

（3）公司2022年9月实现了第一批自主研发的密码芯片XS100的量产，目前正在推向市场。

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（4）积累了众多高质量用户。具体包括吉大正元、数字认证等网络安全企业，公安部、财政部、医保局等国家部委用户以及国家电网、中石油、腾讯等大型企业客户。

二、可比公司与估值

招股书选取商用密码企业卫士通，以及信安世纪、数字认证、格尔软件等下游密码应用企业为可比公司。

卫士通是国内首家上市的密码企业，股东背景是中电科，产品体系全、技术实力强，产品序列覆盖了公司主要产品，与公司有较强的竞争关系。2020年卫士通密码产品国内市占率1.27%，排名第一。2020年三未的市占率约为0.41%。

招商证券预计公司22-24年归母净利润为1.02、1.44、2.07亿元，对应增速36%、42%、43%。

华创证券预计公司22-24年归母净利润为1.12、1.62、2.18亿元，对应增速分别为50.2%、44.4%、34.6%。他们给23年40xPE，目标价约85元。

 华创估算的目标价对应22年PE为60倍，显著低于卫士通。本文参考可比公司估值和网下机构询价情况，认为短线合理价格为104.5~117。目前估值合理，摘C后应该要选择方向了。

疑问：三未信安的毛利率是卫士通的两倍，而三未信安所在行业可比的上市公司主营业务毛利率平均值也仅在55%左右。